近期，三只松鼠股份有限公司（以下簡稱三只松鼠）披露了2022年度業績預告，三只松鼠預計2022年扣非凈利潤將同比下滑81.23% - 87.49%，與此同時，三只松鼠股東在公司業績下滑之際仍在輪番減持，似乎對三只松鼠未來發展缺乏信心。

在種種不利因素下，三只松鼠股價最高值仍停留在2020年中旬，截至當前，三只松鼠股價為21.28元/股，與歷史最高點相比，市值蒸發超過279億元。

仍未走出轉型優化“陣痛期”

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業績預告顯示，三只松鼠預計2022年歸屬于上市公司股東的凈利潤為1.2億元-1.4億元，與2021年相比下滑65.95%-70.81%；而扣除非經常性損益后的凈利潤僅為4000萬元-6000萬元，同比大幅下滑81.23%-87.49%。

作為對比，2019年三只松鼠剛剛上市，當年實現營收101.7億元，實現歸屬凈利潤2.387億元，隨后2020、2021年三只松鼠營收出現下滑，但歸屬凈利潤分別為3.013億元、4.111億元。

不難看出，三只松鼠2022年業績已經是上市以來最差。

三只松鼠解釋稱，2022年公司積極面對外部挑戰，堅定戰略轉型方向和決心，穩步推進落實轉型公告內舉措：主動優化門店、推動SKU結構調整、加大品牌費用投入等，影響當期利潤，但有助于公司向長期高質量發展邁進。同時，由于疫情對人力、運力產生影響，公司物流成本上升，疊加股份支付費用持續列支，導致當期業績發生變動。

簡而言之，三只松鼠2022年業績大幅下滑主要歸結于轉型優化和疫情兩方面。

實際上，2021年第四季度三只松鼠歸屬凈利潤同比大幅下滑184.05%，2022年第一季度三只松鼠更是出現了營收、凈利潤雙下滑的情況，在此背景下，三只松鼠發布了《關于全面推進戰略轉型升級、邁向高質量發展的重要公告》。

三只松鼠在《公告》中提出從高質量發展的角度審視，過去門店規模化、粗放型的發展模式存在問題，為此公司已全面暫停門店擴張，并且大力度關停不符合長期定位、業績不佳的門店。而不符合品牌認知、單品規模不足、盈利能力不強、核心競爭力不足的多個品類也將逐步停止銷售。

然而受轉型優化影響，在2022年第二季度，三只松鼠營收同比下滑35.54%，歸屬凈利潤同比下滑315.66%；第三季度，三只松鼠營業同比下滑32.63%；歸屬凈利潤同比下滑87.43%。因轉型優化短時間影響業績或許可以讓人理解，但結合數據來看，2022年全年結束，三只松鼠仍未走出“陣痛期”。

線上發展遇瓶頸，線下拓展難度大

回顧三只松鼠發展歷史不難發現，2014年其營收規模仍不足10億元，但2017年其營收已突破50億元，短短兩年后，2019年其營收規模更是一舉突破百億。

一方面，三只松鼠業績快速增長是搭上了互聯網紅利和電商平臺的快車，另一方面，三只松鼠選擇的貼牌代工的輕資產模式規避了傳統模式下前期大量成本投入的問題。但目前看來，三只松鼠曾經得以快速成長的兩大優勢反而制約了現在的發展。

首先，依據三只松鼠2019年年度報告，當年三只松鼠實現營業收入101.7億元，其中線上渠道實現營業收入多達98.69億元，占營業收入的比例為97%，但由于在線上渠道尤其是電商平臺逐漸觸碰到業績増長的“天花板”，三只松鼠不得不依靠大手筆營銷來換取業績。

數據顯示，2018-2021年，三只松鼠營銷費用由14.61億元大幅攀升至20.72億元，且2022年前三季度，三只松鼠在轉型優化過程中繼續加大營銷投入，銷售費用再次同比增加21.01%。

另外為了破局，三只松鼠提出“線上平臺分化，線下是主渠道”。尤其在線下渠道方面，甚至一度提出“5年開萬店”的目標，企圖以線上線下全渠道發展來支撐業績進一步增長。但由于三只松鼠在線下市場拓展方面缺乏經驗，加之疫情等原因導致成本投入巨大，萬店目標短期內仍遙不可及。不僅如此，在雙11等活動期間，線上渠道價格折扣較大，線下門店既要承擔運營成本又不具有價格優勢，顯然進一步增加了獲客難度。

因此無奈之下，三只松鼠不得不發布《關于全面推進戰略轉型升級、邁向高質量發展的重要公告》，全面暫停線下門店擴張，重新審視未來發展。

其次，三只松鼠為了規避前期重資產投入，選擇貼牌代工模式，但在此模式下顯然導致了對于產品質量，尤其是食品安全問題缺乏掌控。

早在2016年，三只松鼠股份有限公司曾因在食品中添加藥品（蓮子芯）、生產經營用非食品原料（玫瑰果）生產食品，被蕪湖市弋江區市場監督管理局處以罰款56345.62元。

2017年8月15日原國家食品藥品監督管理總局發布的《總局關于3批次食品不合格情況的通告》(2017年第135號)顯示，天貓超市在天貓（網站）商城銷售的標稱三只松鼠股份有限公司2017年1月22日生產的開心果，霉菌檢出值為70 CFU/g，比國家標準規定（不超過25 CFU/g）高出1.8倍。

對此，原蕪湖市食品藥品監督管理局對三只松鼠股份有限公司處以沒收違法所得2505.89元并罰款50000元的行政處罰。

2021年1月，根據四川省市場監督管理局2021年1月8日發布的關于6批次不合格食品風險控制情況的通告（2021年第1號），1批次標稱由三只松鼠股份有限公司生產的開口松子（規格型號：160g/袋；生產日期：2020-05-23）。經檢驗，“過氧化值(以脂肪計)”項目不合格。

2022年7月，有網友稱，在購買的三只松鼠每日堅果中，發現泄漏的脫氧劑顆粒，且發現時，該網友懷孕的妻子已經食用了半包。#三只松鼠脫氧劑泄露致孕婦誤食#話題一度沖上微博熱搜，三只松鼠則回應稱，非常關切消費者的健康，愿積極配合消費者家屬做健康檢查，并承擔全部費用和相關責任。

2022年9月，有網友表示，在“三只松鼠零食大禮包”中的一袋“多味花生”里發現一只疑似油炸的壁虎。三只松鼠則先后兩次回應稱，該異物無制作、包裝過程中被帶入可能。甚至還強調“對于散布未經核實信息誤導公眾損害我司聲譽的行為，我司將使用法律手段依法維護自身合法權益。”

最終，三只松鼠還是不得不投建自己的生產工廠，頗有些“亡羊補牢”的意味。2022年第三季度報告顯示，2022年4月，三只松鼠開工建設第一座每日堅果示范工廠，并于7月實現首批規劃的兩條產線試運營。截至2022年第三季度，共計六條產線36套設備已全部正式投產。

股東輪番減持，正被資本拋棄

當前，三只松鼠正處于轉型優化時期，但三只松鼠的股東似乎對于三只松鼠的前景缺乏信心，一輪輪的減持操作可謂接連不斷。

經梳理，至2019年三只松鼠正式登陸創業板，IDG資本通過旗下兩支基金NICE GROWTH LIMITED與GAO ZHENG CAPITAL LIMITED合計持有三只松鼠股份9957.60萬股，占總股本比例的24.83%，

此外，今日資本也在三只松鼠IPO前通過旗下基金LT GROWTH INVESTMENT IX（HK）LIMITED入股三只松鼠，持股比例為16.73%。

2020年7月，IDG資本披露減持計劃，計劃減持三只松鼠股份不超過3609萬股，即不超過三只松鼠總股本的9%，減持原因為自身資金需求，根據后續公告，本輪減持中IDG資本合計減持1249.79萬股股份，占總股本比例的3.12%，套現約6.5億元。

與此同時，LT GROWTH INVESTMENT IX (HK) LIMITED也披露了減持計劃，計劃減持三只松鼠股份不超過3609萬股，即不超過三只松鼠總股本的9%，根據后續公告，2020年8月21日2020年12月14日，LT GROWTH INVESTMENT IX (HK) LIMITED累計減持約946萬股股份，套現約5.5億元。

2021年2月1日，IDG資本再次披露第二輪減持計劃，擬減持不超過公司6%股權。根據后續公告，本輪減持中IDG資本合計減持1341.54萬股股份，套現約6.5億元

2022年IDG資本旗下兩支基金又進行了第三、第四輪減持操作，分別減持1295.03萬股股份、1412.90萬股股份。

2022年7月，LT GROWTH INVESTMENT IX（HK）LIMITED披露第二輪減持計劃，擬減持不超過2406萬股，即不超過三只松鼠總股本的6%，截至2023年1月16日，本輪減持計劃尚未結束，LT GROWTH INVESTMENT IX（HK）LIMITED已減持約1056.36萬股，持股比例下降至11.76%。

2022年12月，IDG資本的第五輪減持計劃披露，擬減持不超過三只松鼠總股本6%的股權，截至2023年1月16日，本輪減持計劃尚未結束，其已減持421萬股，IDG資本持股比例下降至11.58%。

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